鉴于国内宏观经济和监管环境带来的募资的压力，越来越多的中资基金经理（GP）选择在开曼设立美元基金，多元化募资渠道。在试水开曼美元基金向亚洲或者美国投资者（LP）募资后，我们也看到一些中资基金经理开始选择在卢森堡设立美元/欧元基金，进而面向传统的欧洲和美国投资者募资。

此文旨在，通过总结分析 (i). “初次”募资的准备要点；(ii). 如何设定管理费和利润分配；(iii). 如何统一GP和LP的利益；(iv). 如何保障投资者的权益，为“初来乍到”的中资基金经理介绍经验。希望更多中资背景的基金可以在海外成功募资，迅速成长为全球化的私募基金。

“初次”募资的准备要点

如同国内，初次募资最为艰难。就海外市场而言，根据最新的Preqin的调研，超过40%的投资者都不会考虑投资初次募资的GP。毕竟，根据统计，过去10年间，只有约一半的初次募资的GP最终成功的完成了第二支基金的募资。

这里的“初次”要加引号，因为大多数准备在海外募资的中资GP，已经有了国内人民币基金的成功经验，只不过是第一次在海外募资。

根据我们的经验，在这个过程中，有5个要点需要中资GP特别注意：(i). 过往业绩（track record）；(ii). 团队（team）；(iii). 基石投资者（anchor / cornerstone investor）；(iv). 费率（fee）； (v). 基金文件（fund documents）。

“过往业绩”无疑是说服投资者其投资不仅安全而且有回报的最重要的证据。在海外，绝大多数初次募资的GP多为从大型私募基金或者金融机构“单飞”（spin-out）的新设实体。但即便曾经的工作单位和经历多么显赫，作为“初次”募资的GP都要战战兢兢，从头开始。这点在黑石创始人苏世民（Stephen A. Schwarzman）今年新发的个人自传《What It Takes》里面也有深刻描述：当年他从雷曼兄弟并购部主管离职，创设黑石。尽管在雷曼兄弟时“呼风唤雨”，但为黑石“初次”募资时，依然各种受挫和艰辛。

相比这些只能使用前雇主业绩进行初次募资的GP，中资GP已有在国内人民币基金、甚至是美元基金的过往业绩，相对来说更容易去说服海外投资者。

当然，我们也接触到很多中资GP，决定将新设美元/欧元基金的投资策略从国内延申至“一带一路”沿线，而这种新的投资策略一般还没有过往业绩支持，这相应增加了募资的难度。

“团队”则是投资者在选择投资时看重的另一因素。这点上中资GP一般也有一定优势，毕竟国内团队已经成形。在向投资者推介团队时，除了突出关键投资团队中的个人经历，展示一个稳定的团队更为重要。不同于对冲基金，私募投资（private equity / buyout fund）更注重团队，即便个人星光再闪耀，缺乏磨合和合作经验的团队，无法为投资者带来长期的回报。

“基石投资者”的存在，可以极大的优化促进中资GP在海外初次募资的进度。基石投资者的存在，不仅可以作为对GP的信任，也可以帮助GP完成一个强有力的第一轮募资（first closing）。通过以下会详细讨论的基金条款，中资GP应尝试吸引尽可能多的投资者与“基石投资者”一起参与到第一轮募资环节。

“费率”是基金核心的商业条款。中资GP如果可以提供比市场惯例更为优惠的费率水平，自然可以吸引更多的专业投资者。

作为法律顾问，除了以上更多要从商业角度注意的4点，我们更看重通过“基金文件”在法律上帮助中资GP顺利的完成在“海外”的初次募资。

如何设定管理费和利润分配

尽管“2%，20/80”的收费惯例已经深入人心，但日益激烈的竞争，也让收费模式发生着变化。

“管理费”是具体投资项目退出前GP的唯一收入来源。但我们看到包括基础设施基金和信贷基金在内的基金，更倾向于收取1%左右的管理费。中资GP初次在海外募资，也需要考虑提供更有竞争力的管理费比例。同时，按照惯例，在投资期结束后，管理费一般也会相应减少，收取依据从“总承诺金额”转变成“还未退出的投资金额”。我们看到有些中资GP在“初次”募资时，在管理费收取依据上采取了更为灵活的方式，为LP提供了更大的优惠，极大的增加了基金的吸引力。

“利润分配”（Distribution Waterfall）是指基金回报达到一定比例后（hurdle rate），比如8%，GP可以享受一定比例的总收益，比如20%。在确定达标“利润分配”回报比例时，中资GP可以尝试提供更高的回报率来吸引LP。众所周知，欧洲的基金多采用“LP友好”的分配机制，在整个基金所投项目都退出后，再计算业绩报酬（carry）的分配。相比之下，美国的基金多采用“GP友好”的单个项目分配机制。以及，到目前为止，市场惯例依然是一旦回报比例达到，GP可以先享受“catch-up”对应比例的收益，再计算业绩报酬（carry）。

如何统一GP和LP的利益

基金管理说到底是GP和LP之间的利益交换：GP向LP提供自己的专业技能，换取LP长期的资本承诺，并将资本扩大再扩大。鉴于有限合伙制特殊的法律性质，GP对于LP提供的资金拥有广泛的支配权，而LP只能依赖于“基金文件”中的各种条款让GP尽可能的为LP的最大利益去工作，而并非只为自己的最大利益。

作为在海外“初次”募资的中资GP，需要努力将GP和LP的利益统一，从而更好的吸引欧美投资人的承诺出资。

“GP承诺出资”（GP Commitment）是统一GP和LP利益最直接的方式。欧美大型并购基金（buyout fund）标准的GP承诺出资比例一般为基金规模的1%。但激烈竞争的募资市场，让我们看到这个比例水涨船高，市场上从1%到3%都为常见。同时，为更好的统一利益，GP的承诺出资，一般多为现金出资，而非管理费抵扣。并且，我们会建议中资GP确保该承诺出资必须是按比例和LP的承诺出资一同缴款，而不会带有选择性的投向个别项目。

“管理权变更”（Change of Control）在基金文件中是为了描述GP转让其权益给第三方会引发的情形。一般来讲，除非获得LP一定程度上的同意，基金文件中都会阻止GP对其权益的进行转让。这个同意的比例，可以更好的统一GP和LP的利益。我们会建议中资GP尽量将该比例设定为高于市场上常见比例。

“其他/后续基金”的存在会导致GP和LP的利益不再统一。换句话说，如果GP投入了更多精力到其他管理的基金或者后续成立的基金，那么LP现投资的基金可能不会被优先对待，或者不会获得最好的投资机会。我们会建议中资GP在基金文件中设置相应比例，确保目前基金中一定比例的出资承诺已经完成投资的情况下，GP才能有机会去管理或者募资其他的基金。

如何保障投资者的权益

相比中资GP熟悉的开曼美元基金，在卢森堡设立的美元/欧元基金受到欧盟AIFMD（另类投资基金经理指令）的管辖。基金本身，会面临持牌基金管理人（AIFM）和托管行（Depositary）法定上的监管。当然，换一个角度讲，卢森堡基金相比开曼基金更严格的监管，也进一步保障了投资者的权益，使得投资者的资金更加的安全。（如何在卢森堡设立基金，请参考本博客之前的文章。）

除了法律上提供的投资者保护机制，基金文件中也有一些条款，可以用来更好的保障投资者的权益。

“GP的撤换”（Removal）为LP提供撤换GP的可能性。一般的撤换分成两种情形：有原因，无原因。“有原因”的撤换，一般只会在GP违反法律或者严重违反基金文件的情形下才会触发。当然，GP一般会要求这些情形，只有在存在明确法院判决或者严重影响基金财务状况的情况下，才能触发。而“无原因”的撤换，一般则需要绝大数的LP的同意，才可能触发。“无原因”的GP撤换条款，相比美国的基金文件，多存在于欧洲的基金文件中，触发比例为“至少75%的LP出资同意”。中资GP可以考虑在基金文件中为LP提供此机制，当最坏情况发生时，可以让LP有可能撤换GP，保全自己的投资。

“关键人员”（Key Person）条款是LP经常关注的条款。尤其是对于很多中资GP，团队核心人员在基金的发展中起到无可比拟的作用。关键人员的离职，一般会触发该条款的违约，导致基金的投资期自动终止。中资GP可以考虑在基金文件中加入相关承诺，确保关键人员可以为基金投入足够多的工作时间和精力。

“最惠国条款”（Most Favored Nation）允许指定投资者可以享受和其他投资者一样的优惠条款或者费率。在基金文件中，一般该权利会放在附加协议（side-letter）中细化。出于商业考量，基金一般会在费率等方面区别对待投资者。然而，与开曼几乎无监管的法律环境不同，目前欧盟和美国的监管法律会要求向所有投资者就区别对待进行披露。我们会建议中资GP按照LP的承诺出资金额将其划分不同的LP权益类别（Class），从而只有属于同一Class的 LP才可以享受“最惠国条款”，也会有效限制披露范围。

以上讨论是基于最近一段时间协助欧洲、美国和中资基金经理在卢森堡设立基金时的经验，希望可以为在考虑设立美元/欧元基金的中资基金经理提供参考。基金的生命周期至少10年，面对错综复杂的国际政治和经济形势，选择一个稳定的法域设立基金，是目前欧美基金经理的共识。

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